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中债研发:我国均衡利率估算和国债收益率曲线

发布时间:2020-04-02 12:06 发布人:和记娱乐来源:h88平台官网

     

  我国均衡利率估算和国债收益率曲线年开始,中国利率市场化拉开序幕,2013年7月中国贷款利率管制放开,2015年10月解除存款利率上限管制,中国利率严格管制时代结束,利率进入市场化调节阶段。然而,自中国利率完全放松管制以来,利率波动的“锚”,也即中国的均衡利率水平一直是学术界和业界关注的焦点问题。测算均衡利率的方法、方式有很多,但是一直缺乏一个具有力的结论。本研究以DSGE模型为基础,尝试对中国的均衡利率进行测度。

  均衡利率是与稳态通货膨胀率和自然产出水平相一致的实际利率(Wicksell,1936)。动态随机一般均衡模型(DSGE)区别于局部均衡模型之处就在于其以各个市场同时出清为基础。因此,使用DSGE模型研究均衡利率具有天然的优势,DSGE模型的发展为均衡利率的测度提供了全新的方。DSGE模型以各个微观市场为基础,在约束条件下,最大化行为主体的目标函数,推导出居民、企业、金融机构、中央银行、部门等各主体的行为方程,描述总供给、总需求、财政政策、货币政策之间的联动关系。

  伴随着中国利率市场化推进到新阶段,借鉴市场化经济体的实践经验,基于中国经济高质量发展的要求和宏观经济运行的特点,构造符合中国实情的DSGE模型分析利率期限结构、测算均衡利率水平具有重要的理论和现实意义。均衡利率水平合理测算对正确判断我国债券市场真实情况、乃至我国宏观经济实际运行状态,为货币政策、财政政策精准实施提供一个新的参考角度,也有着很强的实用价值。

  我国经济处于不断变化之中,若要保持模型估算的精准性,模型框架也决不能一成不变,有必要适时适度调整模型纳入新的因素,保持模型估算与现实经济调整的同步性,增强模型拟合性。鉴于此,中央结算公司吸纳原课题组主力,集聚内部科研力量,组建中央结算公司均衡利率估算项目组(系列研究后文都简称“项目组”),以均衡利率估算课题为基础,对模型进行动态优化调整,形成我国均衡利率估算系列研究。

  系列研究旨在以动态随机一般均衡模型为基础,结合我国经济实践变化,以数理方法刻画经济行为,不断纳入新的因素,调整模型框架结构对模拟模型进行持续性升级,估算我国均衡利率水平。系列研究计划沿着定期估算模拟和即时调整分析两个维度开展:一是结合我国经济数据发布频率,定期估算我国利率的长期均衡水平;二是根据国内外宏观经济波动情况,适时将新的变量纳入模型,估算即时均衡利率水平。更进一步,通过对比估算的均衡利率与实际利率走势之间的差别,对实际经济数据与经济发展目标数据之间的差异提供解释,构建利率与经济发展之间的双向反馈关系,为货币政策、财政政策的有效制定提供有益参考。

  ◇本报告系中央结算公司与中国人民大学财政金融学院共建的中债研究所科研项目◇ 联系人:李威(

  企券的发行是公司企业外源融资的重要组成部分,企券发行量、托管量决定着实体经济从信用债券市场的融资规模,企券收益率直接决定着实体经济在债券市场的真实融资成本。鉴于企券融资在我国市场经济中的重要地位,项目组从实际出发,对动态随机一般均衡模型进行优化调整,以数理方程刻画企券发行行为,将企券发行量以及对应的收益率进行量化模拟纳入模型中企业家行为,融入DSGE模型框架,提高模型的模拟拟合度和估算精准性,进而在估算均衡十年期国债收益率的同时,估算均衡企券收益率。从利率债券市场和信用债券市场两个角度对我国宏观经济走势进行观察。

  俄罗斯债券市场波动较为剧烈,肯定是由多种影响因素共同作用才导致的这种结果,国债收益率缺乏均衡利率作为其长期稳定“锚”可能是影响因素之一。作为拓展均衡利率估算模型使用范围的尝试,也对模型估算稳定性进行检验,2019年项目组参考我国均衡利率估算的方,尝试估算俄罗斯国债均衡收益率。根据俄罗斯经济特征,以我国均衡利率估算课题DSGE模型为基础,对比两国经济的异同点,调整对应方程和系数,形成适配俄罗斯经济特征的动态随机一般均衡模型,进而对俄罗斯均衡利率进行估算。

  2019年国内外经济形式复杂多变,在贸易战的背景下,国内经济发展承压,出口疲软,叠加猪肉价格飞涨带动CPI不断上升,纳入可以捕捉经济新变化的因素以提高估算的精准度已显得尤为迫切。

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